J9九游会真人游戏第一品牌纪要丨山推股份核心观点：在推土机马力升级+大马力国产替代产业背景下，出口和大马力产品推动山推盈利改善、业绩增长。

　　全球销量约2-2.5万台，美国是第一大市场。根据QY research，2022年推土机全球规模约33亿美元，美国占据全球销售份额40.3%，中国、俄罗斯、东南亚分别是12.77%、11.54%、10.55%。根据中国工程机械工业协会，2022年中国推土机总销量7241台，同比+4.7%（其中内销2753台，下滑30%，出口增长50%，占比达到60%），由此推算全球销量大致约出于2-2.5万台区间。

　　推土机可用于基建+矿山，大马力以海外需求为主。根据协会2022年数据，100马力以下机型占比0.9%；100-400马力机型为基建应用主力，主力机型160、220马力占比46%、25%，具有马力升级趋势（160→170；220→240）；400马力以上机型占比1%，主要应用于矿山，海外需求为主。如果从出口销量结构来看，220马力、400+马力占比分别达到27.4%、1.2%。

　　山推股份推土机估计贡献营收30%-40%，海外贡献营收比重超过40%。公司具有推土机、道路机械、混凝土机械、装载机、挖掘机、配件等完整的产业链，2022年，公司整体营收100亿，同比+9%，扣非后归母2.5亿，同比+16.5%。

　　分产品看：整机销售贡献营收63%（毛利率19%），配件销售贡献27%（毛利率6%）。2022年整机销售台量10545台，推土机、装载机、压路机是公司三大类整机产品，年报披露推土机市占率60%+，估计销量约4300台以上，占比约40%。

　　分市场看：国内、海外分别贡献45.5、43.9亿，分别同比-13.3%、+55.7%，海外占比由25%提升至44%，国内海外毛利率分别为8%、22.5%。

　　山推23Q1盈利提升已体现产品结构优化的作用。公司整体毛、扣非净利率显著改善，分别为19%、6%，相比2022年增加4.25pct、3.53pct，一方面凭借推土机龙头先发优势可能率先享受马力升级后的高毛利率窗口期，另一方面，公司推出400+马力产品，成为国内少有的具备和卡特、小松竞争力的公司，引领国产替代趋势，海外市场有望持续发力。

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